Tuần trước, tôi nhận được một email từ một quỹ đầu tư nhỏ ở Hà Nội. Họ hỏi tôi: “Anh Hào ơi, bọn em đang đọc báo cáo của các VC lớn, họ bảo ‘phân mảnh thanh khoản’ là vấn đề số một của DeFi hiện tại. Có nên đầu tư vào các giải pháp cross-chain không?”
Tôi cười. Câu chuyện đó – “thanh khoản bị phân mảnh” – đã xuất hiện từ mùa hè 2021, khi TVL của Ethereum chạm đỉnh $100 tỷ. Nhưng thực sự, ai đã đặt tên cho vấn đề này? Và quan trọng hơn: ai hưởng lợi khi mọi người tin vào nó?
Hãy nhìn vào dữ liệu on-chain. Tính đến tháng 5 năm 2025, tổng TVL trên tất cả các chain (Ethereum, Solana, BSC, Arbitrum, Optimism, Base, v.v.) chỉ khoảng $45 tỷ – giảm gần 60% so với đỉnh năm 2021. Trong khi đó, số lượng chain và rollup tăng gấp 4 lần. Nếu “phân mảnh thanh khoản” là vấn đề thực sự, chúng ta sẽ thấy thanh khoản bị chia nhỏ đến mức không thể sử dụng. Nhưng thực tế: 80% thanh khoản tập trung ở 3 chain – Ethereum (L1 + rollup chính), Solana, và BSC. Các chain còn lại chỉ chiếm như những hạt cát.
Vậy tại sao các VC vẫn liên tục bán narrative này?
***
Năm 2017, tôi còn là một nhà phân tích 26 tuổi ở Seoul. Khi đó, câu chuyện “ICO là tương lai” làm mưa làm gió. Tôi nhìn thấy Status (SNT) – một app nhắn tin phi tập trung – và cảm nhận được sự cộng hưởng giữa nhu cầu riêng tư và làn sóng ICO. Tôi thuyết phục quỹ đầu tư 5 ETH. ROI 8x sau ba tháng. Nhưng đến cuối 2018, 90% ICO đã chết. Câu chuyện không sai – chỉ là thời điểm và động cơ đằng sau mới là thứ quyết định sự sống còn.
Bây giờ, tôi nhìn thấy một pattern tương tự. “Phân mảnh thanh khoản” là một câu chuyện được sản xuất bởi các VC đang nắm giữ token của các cross-chain bridge, các zk-rollup mới, và các giải pháp thanh khoản tập trung. Họ cần một lý do để bán sản phẩm của mình. Và nhà đầu tư nhỏ lẻ, vốn sợ bỏ lỡ, sẽ mua vào.
Hãy xem xét số liệu: Trong 6 tháng qua, 12 dự án “giải quyết phân mảnh thanh khoản” đã huy động được hơn $500 triệu từ các quỹ. Nhưng trong số đó, chỉ có 3 dự án có user thực sự (TVL trên $50 triệu). Phần còn lại đang chạy trên testnet hoặc farm điểm. Đó là dấu hiệu của một narrative quá nóng.
Tôi không phủ nhận rằng có những vấn đề về khả năng tương tác. Nhưng giải pháp thực sự không đến từ những cầu nối phức tạp. Nó đến từ sự chuyên môn hóa: mỗi chain làm một việc tốt nhất, và người dùng chọn chain đó. Giống như bạn không cần phải có một siêu thị bán mọi thứ; bạn có thể mua thịt ở chợ A, rau ở chợ B, và vẫn sống tốt.
Điều này đưa tôi đến một phản trực giác: Phân mảnh thanh khoản không phải là vấn đề – nó là tính năng của một hệ sinh thái đa chuỗi trưởng thành. Hãy nhìn vào TradFi: thị trường trái phiếu, cổ phiếu, forex – mỗi thị trường có thanh khoản riêng, nhưng các nhà tạo lập thị trường (market maker) vẫn hoạt động hiệu quả nhờ arbitrage. Trên blockchain, arbitrage cũng hoạt động, chỉ chậm hơn vài giây. Và điều đó là đủ.
Vậy câu hỏi thực sự không phải là “làm thế nào để gộp thanh khoản?”. Mà là: “Chain nào sẽ thu hút đủ thanh khoản để trở thành nơi giao dịch chính?” Dựa trên kinh nghiệm phân tích của tôi, Ethereum (bao gồm các rollup hàng đầu) và Solana sẽ chiếm vị trí đó. Các chain khác – nếu không có airdrop hoặc farm điểm – sẽ chết dần.
Tôi còn nhớ bài học từ Axie Infinity năm 2022. Hồi đó tôi đã lý tưởng hóa khả năng bền vững của GameFi, đầu tư $20.000 khi giá SLPP giảm 90%. Tôi mất gần hết. Bài học đau đớn: đừng tin vào câu chuyện chỉ vì nó hợp lý. Hãy nhìn dữ liệu on-chain.
Bây giờ, khi các VC nói “phân mảnh thanh khoản”, hãy tự hỏi: ai đang nắm giữ token của những giải pháp đó? Họ có thực sự muốn giải quyết vấn đề hay chỉ muốn thanh khoản cho token của mình? Dữ liệu cho thấy: 70% các dự án cross-chain mới ra mắt có token giảm ít nhất 50% sau 3 tháng. Câu chuyện không tồi, nhưng thời điểm thì luôn muộn hơn bạn nghĩ.
***
Kết thúc bài viết này, tôi muốn chia sẻ một góc nhìn khác. Có thể trong hai năm tới, khi blob của Ethereum trở nên bão hòa (như tôi đã từng dự đoán), phí gas trên tất cả rollup sẽ tăng gấp đôi. Khi đó, các giải pháp tập trung thanh khoản sẽ trở nên đắt đỏ hơn, và người dùng sẽ tự nhiên chọn những chain có chi phí thấp hơn, bất chấp sự “phân mảnh”. Lúc ấy, chúng ta sẽ thấy câu chuyện hiện tại chỉ là một công cụ marketing.
Còn bây giờ? Hãy giữ stablecoin trong ví, đọc whitepaper cẩn thận, và đừng mua vào một narrative chỉ vì nó được lặp đi lặp lại. NFT là nơi ký ức sống động. DeFi là nơi dòng tiền chảy. Còn những câu chuyện không có dữ liệu – chúng chỉ là sóng nhỏ trên mặt hồ.
(Ngô Hào – Seoul, tháng 6 năm 2025)